VN-Index kết tuần tại mốc 1.222 điểm, tăng 12 điểm so với tuần trước. Thanh khoản bình quân 3 sàn tuần qua đạt hơn 28.200 tỷ đồng/phiên, giảm 6% so với tuần trước. Khối ngoại tiếp tục bán ròng gần 1.700 tỷ đồng, tuy nhiên áp lực bán đã giảm đáng kể.

Trên đồ thị kỹ thuật, VN-Index đã tạo đáy và đảo chiều tăng từ vùng hỗ trợ 1.070 điểm. Thị trường ghi nhận phiên tăng mạnh cuối tuần với thanh khoản cải thiện, dù không còn xuất hiện các mã tăng trần diện rộng. Dự báo trong tuần tới, chỉ số có thể tiếp tục đà hồi phục nhưng sẽ dần phân hóa và có xu hướng chững lại tại vùng kháng cự 1.265–1.280 điểm – tương ứng vùng giao cắt của các đường trung bình động quan trọng. Agriseco Research cho rằng nhịp hồi hiện tại là cơ hội tốt để tái cơ cấu danh mục.

Trong danh mục tuần này, chúng tôi tiếp tục lựa chọn những cổ phiếu có nền tảng tài chính lành mạnh, định giá ở vùng hấp dẫn, ưu tiên các cổ phiếu đầu ngành. Nhà đầu tư cần lưu ý hạn chế sử dụng đòn bẩy tài chính trong giai đoạn có nhiều biến động lớn trái chiều như hiện tại.

• Những phiên bán tháo đan xen với những phiên phục hồi mạnh là nét nổi bật của chứng khoán Mỹ và toàn cầu tuần qua. Các chỉ số chính của thị trường chứng khoán Mỹ hồi phục 10% kể từ đáy, thoát khỏi trạng thái thị trường giá xuống, trong khi một số thị trường ở khu vực Châu Âu cho đến Châu Á và Đông Nam Á chỉ lấy lại được khoảng 5-6% kể từ đáy. Trong bối cảnh như vậy, chỉ số VIX đo lường nỗi sợ hãi của nhà đầu tư ở Phố Wall liên tục đạt những mức cao lịch sử, dù đã giảm -17% trong tuần vừa qua nhưng chỉ số này vẫn tăng +72,5% trong vòng 1 tháng và +116,5% kể từ đầu năm.

• Ở thị trường hàng hóa, giá Vàng tăng “không cản nổi” và lập kỷ lục mới trên ngưỡng 3.200 USD/oz, do chiến tranh thương mại Mỹ - Trung đẩy cao nhu cầu phòng ngừa rủi ro của nhà đầu tư. Bên cạnh đó, giá Đồng và Bạc cũng ghi nhận mức tăng lần lượt +3,8% và +9,1% trong tuần vừa qua.

• Lạm phát Mỹ bất ngờ giảm, củng cố khả năng Fed hạ lãi suất trong năm 2025. Thị trường đang kỳ vọng Fed có ít nhất 4 lần giảm lãi suất trong năm 2025, với mức giảm 0,25 điểm phần trăm mỗi lần, và đợt giảm đầu tiên sẽ diễn ra vào tháng 6. Tuy nhiên, cũng có những ý kiến thận trọng cho rằng thuế quan sẽ đẩy lạm phát ở Mỹ tăng lên trong thời gian tới, đặt Fed vào một vị thế khó khi phải cân bằng giữa hai mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng kinh tế và chống lạm phát. 

Thế giới

• Thương chiến: Quyết định hoãn áp dụng thuế đối ứng với hơn 70 quốc gia (bao gồm Việt Nam) đã giúp cải thiện tâm lý nhà đầu tư trên diện rộng. Tuy vậy, động thái về việc sử dụng “cà rốt và cây gậy” đối với hàng loạt các quốc gia châu Á trong khi nỗ lực cô lập Trung Quốc dường như sẽ là một cuốc chiến kéo dài khi Trung Quốc vẫn chưa có dấu hiệu nhượng bộ và đồng thời gia tăng mức thuế nhập khẩu đối với Mỹ từ 84% lên 125%. Tại đây, chiến lược hạn chế lưu lượng hàng hóa đi từ quốc gia có mức thuế cao sang quốc gia có mức thấp nhằm trung chuyển và tái xuất đi thị trường Mỹ là một trong những rào cản lớn đối với Việt Nam trong đàm phán hạn chế tác động của mức thuế đối ứng.

Việt Nam

• Quyết định hoãn áp thuế đối ứng đối với Việt Nam đã giúp thị trường tạo đà phục hồi trong tuần qua với VN-Index kết thúc tuần giao dịch với mức tăng 11,79 điểm và đóng cửa tại 1.222,46 điểm (+0,97% WoW). Trong đó, diễn biến giảm sâu và nhanh chóng phục hồi khiến thanh khoản gia tăng đột biến ở hai tuần qua với giá trị giao dịch khớp lệnh bình quân đạt gần 24 nghìn tỷ đồng mỗi phiên (-5% WoW; +31% so với tháng 3).

• Nhóm cổ phiếu VIC, VHM, VRE tiếp tục là động lực tăng điểm chính của thị trường cùng với nhịp phục hồi đến từ nhóm Ngân hàng và Công nghệ. Bên cạnh đó, dòng tiền dần trở lại thị trường một cách mạnh mẽ với nhiều cổ phiếu tăng trần giúp thu hẹp đà giảm hình thành ở hai tuần trước đó.

• Nhóm nhà đầu tư tổ chức trong nước bán ròng gần 5,7 nghìn tỷ đồng đến từ. Trong đó, Tự doanh bán ròng 4,9 nghìn tỷ đồng với tâm điểm xoay quanh FPT (-827 tỷ), MWG (-562 tỷ), MBB (-396 tỷ) và HPG (-299 tỷ).

• Khối ngoại bán ròng gần 1,33 nghìn tỷ đồng với áp lực bán tập trung tại VHM (-507 tỷ), MBB (-384 tỷ), VCB (-369 tỷ), STB (-331 tỷ) trong khi giải ngân tương đối đáng kể tại MWG (+604 tỷ), HPG (+336 tỷ), TCB (+246 tỷ), và ACB (+244 tỷ).

• Triển vọng:

Chúng tôi cho rằng vẫn còn quá sớm để khẳng định rằng rủi ro về thương chiến đã hoàn toàn qua đi khi quyết định hoãn áp dụng thuế đối ứng 90 ngày đơn thuần gia tăng thời gian đàm phán nhưng cốt lõi nhằm hạ nhiệt căng thẳng thương mại lại đến từ động thái áp thuế trả đũa giữa Mỹ và Trung Quốc. Dù vậy, chúng tôi cho rằng nhịp giảm của hai tuần qua đã giúp thị trường phần nào rũ bỏ các áp lực giảm điểm trong ngắn hạn, đưa giá của nhiều cổ phiếu bluechips về vùng hỗ trợ dài hạn, tiêu biểu như VN-Index đã có phản ứng giá tại 1.090 điểm và phục hồi. Do đó, chúng tôi kỳ vọng thị trường sẽ tiếp tục đà phục hồi trong tuần tiếp theo song nhà đầu tư cần đồng thời theo dõi vùng kháng cự tại 1.250 – 1.275.

TRIỂN VỌNG DOANH NGHIỆP

Năm 2025 - Điểm rơi doanh thu mảng xây lắp

Doanh thu mảng xây lắp của DPG được kỳ vọng sẽ ghi nhận mức tăng mạnh trong năm 2025 do đây là giai đoạn nghiệm thu của phần lớn các gói thầu năm 2023 – 2024 (giai đoạn bùng nổ giá trị backlog kí mới của doanh nghiệp).

Kỳ vọng những chuyển biến mới về tiến độ pháp lý tại Casamia Balanca

Casamia Balanca dự kiến sẽ đóng góp hơn 4.200 tỷ đồng doanh thu cho DPG trong giai đoạn 2025 – 2027. Ngày 24/12/2024, chủ trương đầu tư điều chỉnh lần thứ 5 của dự án được phê duyệt, và được bàn giao đất vào ngày 31/12/2024. Kỳ vọng việc hoàn thiện bàn giao và ghi nhận doanh thu có thể được diễn ra khá nhanh sau khi dự án đủ điều kiện mở bán do DPG đã hoàn thiện xây thô một số phân khu đầu tiên.

Tham vọng mở rộng mạnh quy mô và vị thế doanh nghiệp trong các năm tới

Sau thành công của chuỗi dự án Casamia tại Hội An và tạo dựng thương hiệu tốt, DPG có kế hoạch: (1) Đầu tư các dự án khách sạn, dịch vụ tại các KĐT đã hoàn thiện, (2) Đấu thầu thực hiện các dự án BĐS mới trên địa bàn Miền Trung, (3) Đầu tư dự án nhà máy kính hoa siêu trắng đầu tiên tại Huế với công suất giai đoạn 1 đạt 400 tấn/ ngày. 

CẬP NHẬT KQKD:

Lũy kế năm 2024, DGW ghi nhận doanh thu đạt 22 nghìn tỷ đồng (+17,3% svck), nhờ sự tăng trưởng hai chữ số ở hầu hết các ngành hàng, đặc biệt là thiết bị gia dụng (+36,4%) và thiết bị văn phòng (+27,5%). Biên lợi nhuận gộp được cải thiện 102 điểm cơ bản nhờ cơ cấu doanh thu chuyển dịch tích cực sang các ngành hàng có biên cao, qua đó giúp lợi nhuận gộp tăng mạnh 32%. Lợi nhuận sau thuế tăng 23,4%, chủ yếu nhờ biên gộp cải thiện và chi phí lãi vay giảm đáng kể 21%.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

- Thị trường smartphone, laptop và máy tính bảng Việt Nam dần bão hòa, nhưng doanh thu vẫn tăng nhờ người tiêu dùng chuyển sang thiết bị cao cấp với 5G và AI; smartphone dự kiến đạt 4,1 tỷ USD và laptop 1,2 tỷ USD vào 2025.

- Các sản phẩm như thiết bị gia dụng (dự kiến tăng 38%) và thiết bị văn phòng (dự kiến tăng 25%) tiếp tục tăng trưởng hai chữ số, nâng tỷ trọng đóng góp từ 28% (2024) lên 31% (2025), được thúc đẩy bởi đô thị hóa, AI/IoT và nhu cầu từ trung tâm dữ liệu và SMEs.

ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ ĐỐI ỨNG LÊN DGW:

- Tác động: GIÁN TIẾP

- Mức độ: TRUNG LẬP

DGW chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực phân phối sản phẩm công nghệ thông tin và truyền thông (ICT) tại thị trường nội địa, thông qua hệ thống bán lẻ trong nước, chứ không trực tiếp sản xuất hay xuất khẩu sang Mỹ. Vì vậy, công ty không bị ảnh hưởng trực tiếp bởi các biện pháp thuế quan đáp trả từ phía Mỹ. Tuy nhiên, công ty vẫn có thể chịu tác động gián tiếp nếu thuế quan làm tăng giá bán lẻ, từ đó ảnh hưởng đến sức mua của người tiêu dùng. Bên cạnh đó, cơ cấu sản phẩm kinh doanh của DGW có tỷ trọng lớn đến từ nguồn hàng nhập khẩu từ châu Á như Trung Quốc và Hàn Quốc, nên vẫn hạn chế phần nào tác động từ thuế quan của Mỹ. 

o Tăng trưởng GDP quý 1/2025 đạt 6,9% YoY (mức tăng trưởng thấp nhất kể từ quý 1/2024); trong đó, tiêu dùng cuối cùng và tích lũy tài sản duy trì đà tăng trưởng, trong khi xuất khẩu tăng chậm lại. Do mức tăng trưởng quý 1 thấp hơn mục tiêu, Chính phủ điều chỉnh mục tiêu tăng trưởng 9 tháng cuối năm lên trên 8,3% YoY nhằm đạt mục tiêu tăng trưởng cả năm 8%. Trong bối cảnh chính sách thuế quan của Mỹ có tác động đáng kể, chúng tôi kỳ vọng động lực tăng trưởng chính năm nay sẽ đến từ đầu tư công (đóng góp khoảng 9−10% GDP) và tiêu dùng nội địa (đóng góp 55% GDP), nhờ việc chủ động triển khai các chính sách hỗ trợ như giảm thuế và phí nhằm hỗ trợ doanh nghiệp và kích cầu tiêu dùng nội địa. Bên cạnh đó, Ngân hàng Nhà nước tiếp tục nỗ lực duy trì môi trường lãi suất thấp để hỗ trợ hoạt động kinh doanh, trong bối cảnh lạm phát vẫn trong tầm kiểm soát. Tăng trưởng tín dụng năm 2025 được kỳ vọng sẽ tăng tốc, trong bối cảnh đẩy mạnh giải ngân đầu tư công và thị trường bất động sản khởi sắc hơn nữa.

o Trong bối cảnh áp dụng thuế tối thiểu toàn cầu và sự chuyển dịch chuỗi cung ứng trước tác động của chiến tranh thương mại, những yếu tố giúp Việt Nam có thể tiếp tục thu hút dòng vốn FDI bao gồm tập trung cải thiện hạ tầng và nguồn cung điện, thành lập Quỹ Hỗ trợ Đầu tư vào cuối năm 2024, với các cơ chế hỗ trợ dành cho doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực khoa học công nghệ, đổi mới sáng tạo. Tuy nhiên, dòng vốn FDI trong thời gian tới có thể thận trọng hơn, trong bối cảnh: 1) Các quốc gia có thể cân nhắc kỹ lưỡng hơn các cơ hội đầu tư ở nước ngoài trong bối cảnh chính sách thuế của Mỹ còn nhiều biến động; 2) Mức thuế đối ứng có thể làm thay đổi thứ hạng mức độ cạnh tranh giữa các quốc gia, đặc biệt là dựa trên chi phí lao động.

o Xuất khẩu Việt Nam đang đối mặt với thách thức từ chính sách thuế quan của Mỹ, do Việt Nam là nước thâm hụt thương mại lớn thứ 4 của Mỹ và là nước có độ mở nền kinh tế lớn. Chúng tôi lưu ý rằng, mức thuế đối ứng của Mỹ dựa trên quy mô thâm hụt thương mại; do vậy, các nỗ lực giảm thuế và cân bằng cán cân thương mại được kỳ vọng sẽ giúp Việt Nam đàm phán mức thuế đối ứng thấp hơn mức công bố ban đầu 46%.

o Rủi ro cần theo dõi: Việc Mỹ áp mức thuế đối ứng cao sẽ ảnh hưởng đến xuất khẩu, hoạt động sản xuất, và gián tiếp ảnh hưởng đến tiêu dùng trong nước.

 Định giá hấp dẫn.

Giá mục tiêu theo SHS đánh giá lại các dự án BĐS đang triển khai và chiết khấu rủi ro 15% là 17.500 đồng/cổ phiếu. Tại ngày 11/04/2025, TCH giao dịch tại mức PE 11,1 lần và PB 1,14 lần thấp hơn so với trung vị các doanh nghiệp BĐS so sánh.

Rủi ro và yếu tố cần theo dõi

Chiến tranh thương mại ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế và thị trường bất động sản dân cư qua đó làm hạn chế khả năng bán hàng các dự án mới. Các vấn đề rủi ro đặc thù liên quan đến pháp lý bất động sản.

➢ Vào ngày 16/04/2025, Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HSX) sẽ chính thức công bố kết quả đánh giá định kỳ đối với các chỉ số VN30, VNDiamond và VNFin Lead. Những thay đổi sẽ có hiệu lực kể từ ngày 05/05/2025 và do đó ngày 28/04/2024 sẽ là ngày cuối cùng thực hiện tái cơ cấu danh mục của các quỹ ETF mô phỏng các chỉ số này.

➢ Trong kỳ đánh giá lần này, rổ chỉ số VNDiamond dự kiến sẽ có sự điều chỉnh về danh mục cổ phiếu thành phần, trong khi các chỉ số VN30 và VNFin Lead chủ yếu được cập nhật số liệu và điều chỉnh tỷ trọng tính toán. Chúng tôi dự báo cổ phiếu VRE có khả năng bị loại khỏi rổ VNDiamond do không đáp ứng tiêu chí về (FOL), và cổ phiếu CTD có thể được thêm vào nhờ đáp ứng đầy đủ các điều kiện sàng lọc.

➢ Ngoài ra, Quy tắc bộ chỉ số HOSE Index phiên bản 4.0 cũng sẽ chính thức được áp dụng trong đợt này. Phiên bản được hoàn thiện và bổ sung thêm các yếu tố, từ đó thay đổi tỷ trọng tính toán của các cổ phiếu thành phần trong danh mục VN30. 

Bối cảnh thị trường

• Sau giai đoạn vượt và duy trì 1300 điểm, VN-Index đã giảm mạnh theo đà giảm của thế giới khi cuộc chiến thuế quan Mỹ Trung tiếp tục tạo ảnh hưởng khiến thị trường thế giới chao đảo. Điều này làm VN-Index chốt tại 1222 điểm khi kết thúc tuần – 11/04/2025
• Trong giai đoạn thị trường rơi mạnh và tâm lý nhà đầu tư thận trọng, nhóm cổ phiếu có tính phòng thủ cao, cổ tức tiền mặt hấp dẫn, và nền tảng tài chính vững sẽ trở thành bến đỗ an toàn cho dòng tiền đầu tư.

Lý do lựa chọn cổ phiếu cổ tức cao

•  Cổ tức ổn định duy trì quanh 5%/năm trở lên là mức hấp dẫn so với lãi suất tiết kiệm trung bình.
• Tỷ lệ chi trả tiền mặt lớn, đòn bẩy tài chính thấp giúp nhà đầu tư yên tâm nắm giữ dài hạn. Khả năng tạo dòng tiền đều đặn qua cổ tức hỗ trợ chiến lược “tái đầu tư cổ tức” giúp tích sản hiệu quả.
• Nhóm này thường ít bị bán tháo hơn trong các đợt thị trường giảm sâu, do đặc điểm “phòng thủ” rõ rệt.

So với báo cáo cập nhật trước đó, BSC duy trì khuyến nghị MUA vào đối với VNM với giá mục tiêu bằng 71,300 VNĐ/CP (giảm -11% so với giá mục tiêu cũ, và +28% so với giá đóng cửa ngày 11/04/2025), mức thay đổi giá mục tiêu chủ yếu đến từ:

(1) BSC sử dụng phương pháp P/E thay vì P/E kết hợp với DCF để phản ánh sát hơn tiềm năng tăng giá của cổ phiếu do chúng tôi cho rằng dư địa tăng trưởng trong dài hạn thấp hơn đáng kể so với kỳ vọng trước đó.

(2) Mức P/E mục tiêu = 16.5 giảm 10% so với P/E mục tiêu cũ = 18.5 do tăng trưởng +1.8% yoy của VNM trong 2025 là thấp hơn so với kỳ vọng ban đầu và tốc độ hồi phục trong 2 nằm gần nhất chỉ đạt 1 chữ số (+4.8% yoy và 5.8% yoy).

Kế hoạch kinh doanh năm 2025:

• HHV đặt kế hoạch doanh thu và lợi nhuận ròng hợp nhất ở mức 3.584 tỷ đồng và 555 tỷ đồng, lần lượt tăng 8% và 12% svck.

Luận điểm đầu tư:

• Chúng tôi sử dụng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền (DCF) và đưa ra giá mục tiêu trong 1 năm là 13.000 đồng/cổ phiếu và đưa ra khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu HHV.

• Giá cổ phiếu đã có những thời điểm giảm tới 20% trong 5 ngày qua, cùng với sự điều chỉnh của thị trường, trong khi chúng tôi cho rằng hoạt động kinh doanh của HHV sẽ không bị ảnh hưởng quá mạnh bởi các thay đổi trong chính sách thuế của Hoa Kỳ đối với các quốc gia khác. Do đó, chúng tôi cho rằng cổ phiếu HHV mang lại cơ hội đầu tư hấp dẫn ở thời điểm hiện tại.

NHẬN ĐỊNH THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TUẦN 14-18/04/2025

Chiến lược đầu tư & Phân tích kỹ thuật chuyên sâu thị trường chứng khoán Việt Nam.

Phân tích Xu hướng và Dao động giá

VN-Index – Stochastic Oscillator đã vượt lên khỏi vùng quá bán

Trong phiên giao dịch ngày 11/04/2025, VN-Index bật tăng mạnh phiên thứ hai liên tiếp đồng thời hình thành mẫu hình nến Rising Window kèm theo khối lượng giao dịch gia tăng và vượt mức trung bình 20 phiên cho thấy tâm lý khá lạc quan của nhà đầu tư đang hiện hữu. Bên cạnh đó, chỉ báo Stochastic Oscillator đã vượt lên khỏi vùng quá bán (oversold) sau khi cho tín hiệu mua nên kịch bản phục hồi trong ngắn hạn tiếp tục được ủng hộ. 

Triển vọng 2025-26:

Tốc độ mở rộng trang trại và nâng quy mô tổng đàn là động lực chính cho sự tăng trưởng lợi nhuận Trong giai đoạn 2025-2026, BAF tiếp tục đẩy mạnh chiến lược mở rộng trang trại chăn nuôi và gia tăng quy mô đàn heo, đóng vai trò là động lực chính thúc đẩy tăng trưởng lợi nhuận. BAF dự kiến nâng tổng số trang trại trong giai đoạn này lên 50 trang trại và đặt mục tiêu đạt 90.000 heo nái và sản lượng heo thương phẩm 1.000.000 con vào 2025. Bên cạnh đó, mô hình chăn nuôi khép kín 3F (Feed - Farm - Food) giúp công ty kiểm soát tốt chi phí đầu vào, đặc biệt là giá thức ăn chăn nuôi – yếu tố chiếm tới 60-70% giá vốn. Ngoài ra, việc ký kết với đối tác chiến lược Muyuan nhằm chuyển giao mô hình chăn nuôi công nghệ cao giúp BAF giảm rủi ro dịch bệnh và nâng cao năng lực sản xuất. Với kế hoạch mở rộng mạnh mẽ và chiến lược tối ưu chi phí, BAF được kỳ vọng sẽ duy trì tốc độ tăng trưởng lợi nhuận ấn tượng trong giai đoạn 2025-2026, tiếp tục khẳng định vị thế trong ngành chăn nuôi Việt Nam. 

ĐÁNH GIÁ: MUA

Chúng tôi ước tính mức giá hợp lý cho cổ phiếu STB là 46.136 đồng/cổ phiếu dựa trên 2 phương pháp định giá So sánh P/B và Residual Income với mức định giá 1,3x. Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu STB.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

• Thu nhập lãi duy trì tích cực: Tăng trưởng tín dụng kỳ vọng đạt 14% với động lực tăng trưởng đến từ 2 phân khúc cho vay chính (bán lẻ phục vụ sản xuất kinh doanh và doanh nghiệp SME) đang trên đà hồi phục tốt. NIM dự kiến duy trì mức 3,7% trong năm 2025.

• Thu nhập ngoài lãi khả quan hơn: Thu nhập từ phí của STB đã có sự hồi phục tích cực trong 2024 và dự báo sẽ nối tiếp đà tăng trong thời gian tới với động lực từ hoạt động thanh toán, thẻ, bảo hiểm. Thu nhập từ thu hồi nợ cũng kỳ vọng sẽ tăng trưởng tốt khi thị trường bất động sản khởi sắc và được tăng cường hỗ trợ về mặt pháp lý.

• Áp lực trích lập dự phòng ở mức thấp trong 2025 nhờ: (1) STB đã trích lập hầu hết cho trái phiếu VAMC ; (2) Chất lượng danh mục cho vay ổn định với các khoản nợ quá hạn và nợ tái cơ cấu giảm dần, rủi ro tập trung và nợ liên đới qua CIC ở mức thấp.

• Kỳ vọng tiến độ xử lý tài sản tồn đọng của STB sẽ hoàn thành trong 2025-2026: Thu nhập từ việc đấu giá thành công khoản nợ liên quan KCN Phong Phú đang được thực hiện theo tiến độ tại hợp đồng và thời điểm hạch toán phụ thuộc vào quyết định của Ban lãnh đạo Ngân hàng. Đồng thời, STB vẫn đang tích cực làm việc với các bên liên quan để xử lý 32,5% cổ phần của STB do VAMC quản lý. Do đó, chúng tôi chưa đưa khoản thu nhập khác có thể ghi nhận từ việc bán các tài sản này vào dự báo của STB trong năm 2025.

Động thái đánh thuế mạnh tay của Chính quyền Donald Trump với mức thuế đối ứng lên đến 46% lên hàng hóa Việt Nam là nguyên nhân trực tiếp dẫn đến việc hạ dự báo. Dù các diễn biến mới cho thấy có khả năng mức thuế này sẽ được hạ xuống tới đây sau đàm phán, tuy nhiên do nhiều yếu tố bất định khó dự báo trước, chúng tôi sử dụng mức thuế 46% này làm kịch bản cơ sở xuyên suốt báo cáo. Cụ thể, chúng tôi giảm mạnh tăng trưởng lợi nhuận các doanh nghiệp niêm yết từ mức 15% xuống còn 5% do lo ngại tác động của chính sách thuế quan mới lên hoạt động xuất khẩu nói riêng và toàn nền kinh tế nói chung. Đồng thời, chúng tôi giảm mức P/E hợp lí cuối 2025 để phản ánh rủi ro mặt bằng lãi suất có thể tăng trở lại dưới áp lực tỷ giá, và tâm lý thận trọng của nhà đầu tư. 

▪ Đây là thời điểm để tái cơ cấu danh mục sang các nhóm ngành ít chịu tác động trực tiếp từ chiến tranh thương mại, đồng thời được hưởng lợi khi các động lực tăng trưởng trong nước có cơ hội vươn lên.

▪ Chúng tôi dự báo VN-Index hướng về mức 1,350 – 1,380 trong năm 2025 trên cơ sở kỳ vọng lợi nhuận thị trường tăng 16% - 16.5%, P/E mục tiêu 12.5 lần.

▪ Chúng tôi khuyến nghị Danh mục cổ phiếu đầu ngành, có định giá hấp dẫn cũng như chính sách cổ tức ổn định nhằm thích nghi với thương chiến.

ĐÁNH GIÁ: MUA

Chúng tôi ước tính LNTT năm 2025 của MBB đạt 35.496 tỷ đồng (+23,1% yoy), tương đương EPS đạt 4.601 đồng/cổ phiếu và BVPS đạt 22.569 đồng/cổ phiếu. Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu MBB với mức giá hợp lý là 28.812 đồng/cổ phiếu dựa trên 2 phương pháp định giá So sánh P/B và Residual Income với mức định giá P/B 1,2x.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

• Tín dụng tiếp tục tăng trưởng trong top cao nhất ngành: Ước tính MBB có thể đạt tốc độ tăng trưởng tín dụng 28% trong 2025 nhờ lực đẩy từ cả tín dụng bán buôn và bán lẻ, trong khi tiếp tục được ưu tiên tăng trưởng tín dụng nhanh hơn so với bình quân ngành khoảng 1,5 – 2 lần nhờ việc nhận CGBB ngân hàng MBV (tên mới của Oceanbank).

• NIM hồi phục nhẹ: NIM kỳ vọng cải thiện lên mức 4,3% nhờ gia tăng tỷ lệ CASA (hiện đạt 38% cao nhất ngành). Đồng thời MBB có cơ hội cải thiện tỷ suất sinh lời khi các khách hàng quay lại trả nợ và MBB đẩy mạnh tăng tỷ trọng cho vay bán lẻ.

• Thu nhập từ phí dịch vụ khả quan: Với số lượng khách hàng cá nhân tăng nhanh hiện đạt trên 30 triệu khách hàng và lợi ích từ hệ sinh thái tài chính toàn diện, hoạt động dịch vụ bán chéo sản phẩm của MBB hồi phục tốt trong năm 2024 và kỳ vọng sẽ tiếp tục đóng góp tích cực vào thu nhập ngoài lãi.

• Chất lượng tài sản kỳ vọng cải thiện: Dự kiến trong năm 2025, MBB sẽ tiếp tục kiểm soát nợ xấu dưới 1,7% nhờ: (1) các khách hàng của MBB dần hồi phục được nguồn tiền trả nợ khi nền kinh tế tăng tốc trong các quý tới, và (2) một số khách hàng lớn như Novaland và Trung Nam được đẩy mạnh tháo gỡ pháp lý.

• Là doanh nghiệp kinh doanh vàng và trang sức duy nhất đang niêm yết trên sàn, PNJ sở hữu thương hiệu mạnh và mạng lưới kinh doanh lớn nhất cả nước với 429 cửa hàng, bao phủ 58/63 tỉnh thành (tính đến cuối năm 2024). Công ty có kế hoạch phát triển thêm từ 12-25 cửa hàng trong năm 2025.

• Trong năm 2024, doanh thu đạt 37,823 tỷ đồng (+14% YoY). LNST năm 2024 đạt 2,115 tỷ đồng tăng 7% YoY, do chi phí tài chính giảm mạnh (- 33% YoY). Doanh thu hoạt động tài chính giảm -23% YoY chủ yếu do lãi tiền gửi giảm. Về hoạt động kinh doanh của từng kênh:

➢ Mảng vàng miếng 24K ghi nhận tăng 81% YoY nhờ thị trường vàng sôi động trong 1H2024, nhưng Q4/2024 giảm 58% svck do chính sách kiểm soát giá vàng của NHNN từ tháng 6/2024.

➢ Mảng bán lẻ trang sức tiếp tục duy trì tăng trưởng 14% YoY nhờ vào mở rộng 29 cửa hàng và khai thác mạng lưới thêm nhờ khách hàng mới.

➢ Mảng bán sỉ tăng mạnh 35% YoY chủ yếu nhờ sự ổn định và uy tín của nhà sản xuất trong bối cảnh thị trường kiểm soát chặt nguồn cung.

• KQKD quý 1 và quý 4 hằng năm của PNJ đều vượt trội so với 2 quý còn lại. Theo BLĐ, doanh thu của PNJ vào những dịp quan như ngày Thần tài (7/2) và Lễ tình nhân (14/2) vào năm nay đã đạt mức cao kỷ lục mới khi doanh thu vào Lễ tình nhân cao hơn khoảng 20% so với kỷ lục ở năm 2023. Khi doanh thu Q1/2024 đã ở mức cao kỷ lục với gần 12,6 nghìn tỷ đồng. Ba năm không ngừng nổ lực đã giúp PNJ vươn lên với lợi nhuận sau thuế tăng đều và vượt trội so với trước kia khi lợi nhuận sau thuế năm 2024 đã hơn gấp đôi so với năm 2021.

• Triển vọng 2025: chúng tôi dự báo KQKD đạt 36.310 tỷ đồng (-4% YoY) và lãi ròng đạt 2.261 tỷ đồng (+7% YoY); (1) Nhu cầu tiêu dùng trang sức phục hồi; (2) Chiến lược nâng cao doanh thu các sản phẩm có biên lợi nhuận cao như vàng trang sức duy trì tốt và đồng thời giảm thiểu rủi ro về hao hụt vàng tái chế; (3) Mảng bán lẻ và sỉ tiếp tục tăng trưởng lần lượt 10% YoY và 15% YoY, khi PNJ tiếp tục mở rộng cửa hàng ở các khu vực tiềm năng và nhu cầu của các khách hàng bán sỉ tiếp tục chuyển hướng ưu tiên nhà sản xuất lớn, uy tín.

• Đáng chú ý, trong nhiều năm trở lại đây, cổ tức tiền mặt của PNJ luôn quanh mức 2.000đ/cp. Vì vậy, dư địa cổ tức còn được nhận khoảng 1.400đ/cp.

• Chúng tôi ước tính EPS dự kiến cho năm 2025 đạt 6.086 đồng/cp, tương ứng với mức P/E forward ở mức hấp dẫn 11,0 lần. Chúng tôi đánh giá tích cực cho PNJ: 1) Vị thế dẫn đầu ngành và tiếp tục bỏ xa đối thủ; 2) Thị phần tiếp tục mở rộng; (3) Tỷ lệ cổ tức tiền mặt cao duy trì 20%. 

Kết quả kinh doanh cả năm 2024 tăng trưởng mạnh so với năm 2023.

✓ Doanh thu thuần năm 2024 của DGW đạt 22.078 tỷ đồng (+17,3% svck) nhờ tăng trưởng mạnh mẽ đến từ tất cả các mảng kinh doanh cốt lõi.

✓ Lợi nhuận gộp đạt 2.055 tỷ đồng (+31,8% svck). Biên lợi nhuận gộp năm 2024 đạt 9,3%. Biên lợi nhuận gộp của DGW đã tăng liên tục trong 5 năm trở lại đây từ mức 6,3% năm 2020 lên 9,3% năm 2024. Điều này là nhờ DGW đã tích cực tìm kiếm các đối tác kinh doanh mới và các mảng kinh doanh mới nhằm giảm bớt sự phụ thuộc doanh thu, lợi nhuận vào một ngành. Cùng với đó, việc cung cấp dịch vụ phát triển thị trường toàn diện (MES) cho các thương hiệu thay vì chỉ chú trọng vào phân phối sản phẩm đơn thuần, biên LNG của DGW đã luôn luôn cao hơn các công ty phân phối sỉ cùng ngành như PET hay PSD.

✓ Chi phí BH & QLDN đạt 1.529 tỷ đồng (+33,9% svck), tỷ lệ chi phí BH & QLDN/DTT tăng lên 6,9% từ mức 6,1% của năm 2023. Nguyên nhân chủ yếu do tăng chi phí quảng cáo, khuyến mại, hỗ trợ bán hàng. Năm 2024, chi phí quảng cáo, khuyến mại là 1.007 tỷ đồng (+47% svck), chúng tôi nhận thấy rằng DGW liên tục phải tăng chi phí này trong 2 năm gần đây với tốc độ tăng lớn hơn tăng trưởng doanh thu thuần.