Cập nhật KQKD.

SZC ghi nhận doanh thu thuần và LNST cho Q4.2025 lần lượt là 389 tỷ đồng (+55% svck) và 103 tỷ đồng (+44% yoy). LNG đạt 198 tỷ đồng (gấp 2 lần svck); Biên lợi nhuận gộp đạt 52% (+10 điểm phần trăm svck). Trong đó, phần lớn doanh thu tới từ KCN với 320 tỷ đồng (+62% yoy; chiếm 84% doanh thu thuần). Biên LNG 65% (+1 điểm phần trăm svck). Với giá thuê 90-100 USD/m2/kỳ thuê, ước tính SZC đã bàn giao 12,2-13,6 ha KCN trong Q4.2025. Doanh thu mảng BĐS nhà ở không đáng kể.

Lũy kế đến cuối năm 2025, PNJ hoàn thành 112,0% kế hoạch doanh thu thuần và 44,4% kế hoạch LNST. Lợi nhuận quý 4 đột biến đưa LNST 2025 đạt mốc lịch sử. 

➢ Tổng thu nhập hoạt động (TOI) Q4/25 tăng 54,8% svck, chủ yếu nhờ thu nhập ngoài lãi tăng mạnh (+320,5% svck), trong khi thu nhập lãi thuần tăng ổn định (+25,4% svck).

➢ Chi phí hoạt động (OPEX) chỉ tăng 1,8% svck, giúp CIR được kiểm soát ở mức 32,6%; tuy nhiên, chi phí dự phòng tăng vọt +593,8% svck, cần tiếp tục theo dõi. Lợi nhuận cả năm nhìn chung phù hợp với dự phóng của chúng tôi (hoàn thành 103%). 

CTCP Sonadezi Châu Đức (SZC) công bố KQKD quý 4/2025 vượt kỳ vọng với doanh thu đạt 379 tỷ đồng (+63% YoY; +339% QoQ) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 103 tỷ đồng (+37% YoY; +395% QoQ). Động lực chính cho sự tăng trưởng ấn tượng này đến từ mảng kinh doanh cốt lõi hạ tầng KCN.

Lũy kế năm 2025, SZC đã ghi nhận doanh thu đạt 1.098 tỷ đồng (+26% YoY) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 345 tỷ đồng (+16% YoY). Kết quả này lần lượt hoàn thành 118% và 114% kế hoạch của công ty đặt ra

- LNTT hợp nhất Q4/2025 tăng vọt 66.3% svck, đạt 10,229 tỷ đồng, được thúc đẩy bởi tăng trưởng cho vay mạnh mẽ, kết quả kinh doanh tích cực củ VPX và OPES, cùng với áp lực trích lập dự phòng ở mức thấp.

- LNTT hợp nhất cả năm 2025 tăng 53.0% svck, hoàn thành 103% dự phóng cả năm 2025 của chúng tôi và 111% so với kỳ vọng của thị trường.

- VPBank Securities nhận thấy không có áp lực điều chỉnh đối với mục tiêu 42,800 đồng/cp; sẽ cập nhật sau khi rà soát kỹ càng.

Sản lượng điện Q4.2025 đ ạt 966 trkwh (+18,5% svck), đưa s ản lượng điện cả năm đạt 3.122 trkwh (+13,8%).

Lợi nhuận trước thuế Q4.2025 đạt 475 tỷ đồng, tăng mạnh 521% so với cùng kỳ 2024. Lũy kế cả năm, lợi nhuận trước thuế đạt 1.123 tỷ đồng, tăng 981% so với năm 2024. Lợi nhuận tăng nh ờ sản lượng và giá bán điện tăng lần lượt 13,8% và 15,4%, trong khi chi phí khấu hao gi ảm 19,1% so với 2024. 

➢ LNTT hợp nhất Q4/25 tăng trưởng mạnh 94.9% svck lên 9,153 tỷ đồng nhờ kết quả tích cực thu nhập lãi thuần (TNLT) và thu nh ập ngoài lãi (TNNL) .

➢ LNTT hợp nhất cả năm 2025 tăng 18.2% svck, hoàn thành 104.3% d ự báo c ủa chúng tôi và 101.7% dự phóng thị trường

➢ Chúng tôi nh ận thấy không có áp lực điều chỉnh đối với giá mục tiêu 44,400 đồng/cp v à sẽ cập nhật trong báo cáo t iếp theo. 

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

Sản lượng được kỳ vọng duy trì đà tăng trưởng nhờ NMLD Dung Quất vận hành vượt công suất sau bảo dưỡng, trong bối cảnh nhu cầu tiêu thụ xăng dầu trong nước tiếp tục mở rộng.

Crack spread tại châu Á được kỳ vọng tiếp tục phục hồi trong năm 2026 nhờ nhu cầu tiêu thụ tăng và bất ổn địa chính trị làm gián đoạn nguồn cung sản phẩm xăng dầu, nhưng dư địa cải thiện sẽ chậm lại do áp lực nguồn cung toàn cầu gia tăng.

Chúng tôi kỳ vọng PVN xem xét thoái vốn tại BSR để đáp ứng quy định Luật nhằm giải quyết rủi ro bị hủy niêm yết.

Nhu cầu tiêu thụ xăng dầu tiếp tục tăng trưởng cùng với dự án NCMR NMLD Dung Quất sẽ là động lực tăng trưởng cho BSR trong dài hạn. Khởi động lại nhà máy sản xuất Ethanol. BSR có tiềm năng được hưởng lợi từ xu hướng chuyển đổi sang xăng sinh học bắt buộc. 

▪ Doanh nghiệp sản xuất và phân phối rau quả, sở hữu thị phần xuất khẩu hoa quả đông lạnh số 1 Việt Nam, tốc độ tăng trưởng doanh thu kép 2022 – 2025 đạt 46% với lợi thế mở rộng thị trường mạnh mẽ.

▪ Giai đoạn 2026-27, tận dụng hiệp định FTA, lợi thế về sản phẩm và khả năng phân phối sẽ thúc đẩy sản lượng tiêu thụ xuất khẩu của ANT, cùng tỷ trọng chi phí được tối ưu, nhờ đó LN ròng có tăng trưởng kép đạt 21%.

▪ Doanh nghiệp sẽ niêm yết tại HOSE vào 20/01/2026 với mức giá dự kiến 40,900 VND/cổ phiếu, tương đương mức P/E TTM ~8.0x.

▪ Chúng tôi khuyến nghị KHẢ QUAN với giá mục tiêu 60,600 VND/cổ phiếu

Linh hoạt cơ cấu đơn hàng và tăng năng suất thúc đẩy biên lợi nhuận

• Năm 2025/2026, chúng tôi dự báo doanh thu thuần của MSH sẽ tăng 2.5%/4.1% svck nhờ (1) tăng trưởng mảng CMT trong 2025 (+135% svck) khi nhu cầu gia công dịch chuyển từ Bangladesh và Trung Quốc; (2) mảng FOB phục hồi với kỳ vọng nhà máy Sông Hồng 11 tăng công suất từ 45% hiện tại lên 100% trong 2026.

• Chúng tôi kỳ vọng LNST 2025/2026 đạt 616/601 tỷ đồng (+49%/-2% svck). Biên LNST 2025 dự báo cải thiện mạnh lên 11% nhờ biên CMT cao đột biến với các đơn gia công gấp, và giảm nhẹ vào 2026 khi ưu tiên sản xuất FOB và triển vọng thoái vốn khỏi Liên doanh Ai Cập.

• MSH hiện đang giao dịch với P/E trượt 12T là 6,9 lần, thấp hơn mức trung bình ngành là 12,0. Chúng tôi cho rằng định giá này chưa phản ánh đầy đủ các yếu tố tích cực dài hạn như: (1) Hiệu quả từ việc tái cơ cấu vốn, đầu tư vào các cụm sản xuất nội địa; và (2) Tiềm năng mở rộng công suất trong 2026. Theo dự báo của chúng tôi, P/E dự phóng 2025 và 2026 của MSH lần lượt là 6,3 và 6,5 lần.

• MSH có lịch sử trả cổ tức tiền mặt từ 2.500-4.500 đồng/CP (DPS/EPS 2021-2025 trung bình 63%). Năm 2025, MSH đã thực hiện chi trả cổ tức tiền mặt 4.000 đồng/CP.

• Yếu tố hỗ trợ: (1) Đơn hàng cao hơn dự kiến nhờ lợi thế ổn định địa chính trị; (2) Thoái vốn công ty Liên doanh • Rủiro đầu tư: (1) Biến động chi phí đầu vào; (2) Thay đổi chính sách thuế quan. 

Tăng trưởng tín dụng mạnh mẽ số 1 ngành ngân hàng

Tăng trưởng tín dụng của VPB cao kỷ lục lên gần 900.000 tỷ, tăng hơn 40% svck nhờ sự phục hồi của cho vay mua nhà, tín dụng tiêu dùng và sự bùng nổ của cho vay ký quý chứng khoán. Ngoài ra, trong quý 4, tín dụng dự kiến sẽ tiếp tục tăng mạnh hơn nữa do cuối năm thường cao điểm đẩy nhanh đầu tư công.

Tiềm năng tăng trưởng tín dụng vượt trội nhờ (1) được hưởng hạn mức tín dụng cao khi nhận chuyển giao bắt buộc ngân hàng yếu kém Đông Á Bank, (2) bộ đệm vốn vững chắc và dư địa thanh khoản dồi dào và (3) chiến lược đẩy mạnh cho vay các doanh nghiệp lớn.

VCBS kỳ vọng KQKD của KDH sẽ đạt mức tăng trưởng đáng kể so với cùng kỳ nhờ việc bàn giao phân khu thấp tầng tại dự án Gladia. Ngoài ra, quỹ đất lớn tại khu vực trung tâm TP. HCM với các dự án Bình Trưng Đông, The Solina, và KCN Lê Minh Xuân mở rộng sẽ đem lại động lực tăng trưởng trong dài hạn cho doanh nghiệp.

VCBS đánh giá KDH hiện đang giao dịch tại mức P/B tương đối hấp dẫn. VCBS đưa ra khuyến nghị MUA cho cổ phiếu KDH với mức định giá hợp lý là 35.031 VND/ cổ phiếu.

• Lũy kế 11T2025, MWG ghi nhận doanh thu thuần đạt 142.302 tỷ đồng (+16% YoY) gồm:

+ Động lực tăng trưởng chính đến từ chuỗi hiện hữu TGDĐ & ĐMX, với doanh thu lũy kế ~96,5 nghìn tỷ đồng (+18% YoY), tăng trưởng chủ yếu nhờ doanh thu trên cùng cửa hàng ~20% và nâng cao hiệu quả vận hành thay vì mở rộng mạng lưới; tháng 11 riêng lẻ đạt ~9,5 nghìn tỷ đồng (+32% YoY) dù nhu cầu iPhone hạ nhiệt, cho thấy sức bật từ các ngành hàng điện tử, điện lạnh và gia dụng.

+ Bách Hóa Xanh duy trì đà tăng trưởng bền vững và bước vào giai đoạn tái mở rộng có chọn lọc: Doanh thu lũy kế 11T/2025 đạt 42,6 nghìn tỷ đồng (+14% YoY); riêng tháng 11 đạt 4,2 nghìn tỷ đồng (+20% YoY). Chuỗi đã mở ròng 721 cửa hàng, vượt kế hoạch năm và ghi nhận lợi nhuận dương ở cấp cửa hàng. Đáng chú ý, trong tháng 11/2025, Bách Hóa Xanh chính thức ra mắt tại miền Bắc với 20 siêu thị đầu tiên tại Ninh Bình, đánh dấu bước mở rộng địa lý mang tính chiến lược sau gần 10 năm tập trung tại miền Nam và miền Trung.

+ Các chuỗi nhỏ đóng góp ngày càng rõ nét: An Khang duy trì doanh thu/cửa hàng >550 triệu đồng/tháng (+7% YoY); AvaKids tăng trưởng hai chữ số và đã có lãi ở cấp công ty; EraBlue tăng trưởng >70%, vượt kế hoạch mở cửa hàng và ghi nhận lợi nhuận.

Tiếp tục mở rộng quy mô trang trại; mảng 3F bước vào giai đoạn “hái quả”

• Giai đoạn 2020-2024, mảng 3F dần trở thành động lực chính khi mảng bán nông sản thu hẹp; năm 2024, LNST-CĐTS phục hồi mạnh (+11 lần svck) và biên LN cải thiện rõ nét khi 3F bước vào giai đoạn khai thác.

• Từ 2026, BAF tiếp tục mở rộng mảng 3F với 13 trang trại mới, nhà máy TACN thứ 3 và nhà máy giết mổ thứ 4, hướng tới quy mô 2,5 triệu heo thịt vào 2030 (CAGR 37% giai đoạn 2025-2030) nhờ dự án trại cao tầng hợp tác với Tập đoàn Chăn nuôi Muyuan (Trung Quốc).

• Với kỳ vọng mảng bán nông sản sẽ không còn ghi nhận doanh thu từ 2025, doanh thu thuần dự báo giảm 11% svck trong 2025, trước khi phục hồi 46% svck vào 2026 nhờ sự tăng trưởng mạnh mẽ của mảng 3F.

• Chúng tôi dự báo sản lượng heo tăng 36%/47% svck năm 2025/2026, chủ yếu nhờ BAF tiếp tục đà mở rộng trang trại trong khi nhu cầu heo toàn thị trưởng tăng trưởng ổn định. Giá heo hơi dự kiến sẽ duy trì ở mức 70.000 đồng/kg trong 6T đầu 2026, chủ yếu nhờ nguồn cung thấp do ảnh hưởng hậu bão lũ, dịch bệnh; và nhu cầu tăng cao dịp Lễ Tết (quý 1/2026)

• BAF hiện đang giao dịch ở mức P/E trượt 12T là 22,5 lần. P/E dự phóng 2025 và 2026 (điều chỉnh cho trái phiếu chuyển đổi) lần lượt là 29,5 và 17,9 lần với dư địa cải thiện trong trung - dài hạn nhờ mở rộng quy mô và gia tăng thị phần.

• Rủi ro đầu tư: (1) Giá heo hơi giảm, (2) Thời tiết và dịch bệnh diễn biến bất lợi hơn dự kiến, (3) Mối quan hệ với tập đoàn Tân Long 

Luận điểm đầu tư

Dư cung tại Mỹ và thuế quan làm chậm đà tăng trưởng ngành gỗ đến 2027

Các đơn hàng xuất khẩu sản phẩm gỗ đối mặt với áp lực kép từ thị trường nhà ở Mỹ ảm đạm và thuế nhập khẩu đồ gỗ của Mỹ tăng lên 30-50% từ tháng 1/2026 theo Mục 232. Việc tích trữ hàng quá mức trước thời hạn áp thuế tạo ra áp lực dư cung đáng kể cho năm 2026, đà hồi phục dự kiến sẽ quay lại từ năm 2027, song hành với sự ấm lên của thị trường nhà ở. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng gỗ của PTB năm 2025 sẽ tăng nhẹ 0,9% svck, trước khi quay đầu giảm 8,0% vào năm 2026.

Xuất khẩu phục hồi và cầu nội địa thúc đẩy tăng trưởng mảng đá

Chúng tôi duy trì triển vọng tích cực cho các mảng đá của PTB, nhờ sự phục hồi xuất khẩu trong ngắn hạn và nhu cầu nội địa mạnh mẽ. Các đơn hàng sang Mỹ khả quan nhờ tận dụng nguồn gốc minh bạch và giá thấp hơn các đối thủ cạnh tranh. Trong khi đó, thị trường nội địa đóng vai trò là trụ cột bền vững, giảm áp lực từ xuất khẩu trong giai đoạn phục hồi của bất động sản và đầu tư công. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng đá sẽ tăng trưởng lần lượt 3,2%/2,0% cho năm tài chính 2025- 2026.

Dự án căn hộ Phú Tài Central Life đóng góp vào tăng trưởng doanh thu

Sự phục hồi của thị trường bất động sản cho phép PTB đẩy nhanh việc bàn giao các căn hộ cuối cùng tại Phú Tài Residence. Trong khi đó, dự án căn hộ Phú Tài Central Life tại Quy Nhơn, dự kiến bàn giao vào quý 4/2025, nổi lên như động lực tăng trưởng chính, thúc đẩy mảng bất động sản đóng góp lần lượt 5% - 6% vào tổng doanh thu hợp nhất trong năm 2025 và 2026.

Triển vọng dài hạn tích cực nhưng thiếu động lực tăng giá ngắn hạn Giá cổ phiếu của PTB đã điều chỉnh 20% kể từ đầu năm mặc dù kết quả kinh doanh 9T25 tích cực. Chúng tôi vẫn thấy PTB là một cổ phiếu tốt để đầu tư dài hạn, nhưng lại thiếu sức hấp dẫn ở thời điểm hiện tại do câu chuyện thuế và lợi nhuận 2026 sụt giảm. Chúng tôi tin rằng mức P/E mục tiêu 2026 là 9,0 lần (thấp hơn trung bình 5 năm 9,4x) là phù hợp để phản ánh triển vọng thận trọng cho năm 2026. 

Khuyến nghị

Mặc dù câu chuyện dài hạn của LHG còn phụ thuộc nhiều vào tiến độ các khu công nghiệp mới, chúng tôi vẫn thấy những điểm tích cực với Long Hậu ở i) nguồn tiền mặt dồi dào; ii) dòng tiền lớn từ cho thuê nhà xưởng và khai thác quỹ đất LH3.1; và iii) tỷ lệ cổ tức đều 19% tiền mặt. Do đó, cơ hội đầu tư với LHG vẫn hiện hữu trong năm 2026. Với trung bình hai phương pháp NAV và P/B, BVSC khuyến nghị OUTPERFORM với mức giá hợp lý cho 12 tháng tới là 41.030 đồng/cp; tương đương +38,4% so với giá đóng cửa ngày 12/01/2026.

Rủi ro: Khoản chi phí với IPC gây ra rủi ro về thông tin trong ngắn hạn. 

▪ Trên khung đồ thị ngày, cổ phiếu ACB đã tạo đỉnh tại thời điểm giữa tháng 8/2025 và bắt đầu quá trình điều chỉnh giảm cho đến giữa tháng 12/2025. Cho đến hiện tại, cổ phiếu đang trong quá trình vận động tích lũy tạo đáy quanh vùng giá 24, với biên độ biến động giá trong phiên đang ngày càng được thu hẹp dần đi cùng khối lượng ổn định ở mức thấp dưới trung bình 20 phiên.

▪ Trên khung đồ thị giờ, cổ phiếu bắt đầu cho tín hiệu kết thúc quá trình tạo đáy và chuẩn bị bật tăng hồi phục với khối lượng gia tăng đột biến trong phiên chiều 6/1/2026 đi cùng giá hồi phục trở lại quanh đường MA20. Chỉ báo RSI đang cho tín hiệu tạo đáy ngắn hạn, còn chỉ báo MACD cũng chuẩn bị cho tín hiệu giao cắt báo hiệu đảo chiều xu hướng giảm.

▪ Cổ phiếu được kỳ vọng sẽ bật tăng trở lại sau khi hoàn tất quá trình tích lũy tạo nền. Kháng cự ngắn hạn là vùng đỉnh cũ quanh 26. Ngưỡng hỗ trợ gần nhất là vùng đáy cũ, tương đương vùng giá 23 – 23.5. 

Luận điểm đầu tư:

Theo KQKD quý III/2025, DPM ghi nhận doanh thu 3.729 tỷ đồng, tăng 21% so với cùng kỳ và LNST đạt 239 tỷ đồng, tăng gấp 2,5 lần cùng kỳ. Lũy kế 9 tháng đầu năm 2025, doanh thu và LNST lần lượt hoàn thành 104% và 270% kế hoạch cũ, phản ánh tăng trưởng vượt trội so với mục tiêu đề ra. Sản lượng urê ước đạt hơn 885 nghìn tấn (110% kế hoạch), NPK đạt hơn 206 nghìn tấn (121% kế hoạch); doanh thu hợp nhất ước đạt 16.300 tỷ đồng.

Thông thường, quý IV là mùa vụ cao điểm, giá urê xác nhận tạo đáy vào đầu tháng 12/2025 và hiện đang giữ mức 386,5 USD/tấn. Qua đó, kỳ vọng mở rộng doanh thu và lợi nhuận cùng với lượng hàng tồn kho hơn 3.200 tỷ đồng (+88% so với đầu năm). Bên cạnh đó, cuối tháng 8/2025 DPM xuất khẩu 45.000 tấn Đạm Phú Mỹ sang Ấn Độ, đơn hàng có giá trị lớn nhất từ đầu năm, khẳng định chiến lược đa dạng hóa thị trường và tăng cường xuất khẩu song song với việc chủ động linh hoạt nguồn cung đầu vào nhằm tối ưu hóa hiệu quả sản xuất kinh doanh.

Rủi ro: Rủi ro tỷ giá, địa chính trị, giá nguyên liệu, thuế,...